作者：华南云

上市后资本动作频频的永辉超市，是资本市场做生意的高手，所有战略合作伙伴的效益均被利用至极致。但对于子公司的处理态度则截然不同，例如2018年被退出合并报表的永辉云创，永辉超市将所持20%股份低价转让给前实控人张轩宁后，不足半年又再次增资2.66亿元对永辉云创进行输血。因退出合并报表，永辉云创与彩食鲜双双进入永辉超市应收账款榜单，2018年及2019年上半年二者占应收账款比例分别为20.86%、14.32%。

截止和讯网发稿，此前发布的两篇文章百度搜索均时不时“被消失”，而2月11日及2月27日和讯网发至永辉超市信披邮箱的相关问题也是石沉大海。

此前和讯网相关报道如下：

永辉超市：注入资产评估升值11倍 联营企业5年投资额全打水漂

永辉超市：子公司三年亏损16亿 折价7成转让给张轩宁侵犯中小股东权益

永辉云创与彩食鲜高居应收账款榜单

2018年退出合并财务报表的永辉云创，欠永辉超市应收账款高达4.49亿元，占应收账款比例高达20.89%，当年坏账准备计提为零；截止2019年6月30日，永辉云创仍欠永辉超市2.72亿元应收账款，仍高居应收账款榜首，占应收账款比例12.44%，坏账计提1,086万元，计提比例4%，而彩食鲜则以4,103万元的应收账款名列应收账款榜单第五，占应收账款比例1.88%，坏账计提164万元，计提比例4%。

2018年永辉超市应收账款前五名

2019年上半年永辉超市应收账款前五名

从4.49亿元的应收账款零计提坏账准备，到半年后2.72亿元的应收账款仅计提4%，对于退出合并财务报表的永辉云创，永辉超市究竟是如何判断该笔大额应收账款？

按照永辉超市对应收账款坏账准备的计提，涉及销售货款、供应商服务费、租金及其他，采用账龄分析法计提坏账准备，1年内计提比例为10%，详见下图。

令投资者迷惑的是，对永辉云创与彩食鲜而言，永辉超市是因为何种业务往来导致如此大额的应收账款？设置4%的坏账计提比例依据是什么？如果缺乏业务往来支持，高达4.49亿元的款项归类于应收账款是否缺乏依据？

永辉云创高额的应收款源自何处？

以往年度由于永辉云创与彩食鲜均在合并报表范围内，即使存在应收账款，合并财务报表中也不会体现，而退出合并报表后，永辉超市与永辉云创及彩食鲜之间的应收账款也就逐一得到体现。

和讯网查询永辉超市2019半年报，永辉超市与永辉云创及子公司采购商品，关联交易总额1,246万元，期间却产生27,156万元应收账款。

永辉云创主要包括永辉生活店、超级物种、永辉生活app业务，永辉超市与之产生关联交易的明目并不多。

以2019年上半年关联交易金额为基础，推算2018年永辉云创与永辉超市之间的交易额，要达到44,849万元的应收款，需要多大的业务往来支撑？

2019年上半年，永辉超市与彩食鲜及其子公司采购商品，关联交易总额44,915万元，而彩食鲜与永辉超市之间的应收账款仅为4,103万元。

应收账款，是指企业在正常的经营过程中因销售商品、产品、提供劳务等业务，应向购买单位收取的款项。

截止2019年6月30日，永辉云创与永辉超市之间仍存在2.72亿元的应收账款，和讯网从二者的业务形态上暂找不到合理的解释。

张轩宁借永辉云创员工持股平台套现1.5亿

和讯网在2月25日文章中曾提及，永辉云创的四个员工持股平台于2018年合计转让5%股份给予丹晟投资与创新工场。

永辉云创成立之初，其员工持股平台合计持有24%，由彭华生代持，2017年3月14日，永辉超市公告代持股权转让给四家员工持股平台。

根据永辉超市公告，张轩宁是永辉云创员工持股平台之一—宁波梅山保税港区辉云重安投资管理合伙企业（有限合伙）（以下简称“辉云重安”）的有限合伙人且持有辉云重安约25.42%股份。

2018年5月23日，永辉超市公告称，永辉云创员工持股平台所持5%股权转让给创新工场与丹晟投资。

和讯网根据天眼查查询得知，目前张轩宁所持辉云重安股权比例仅为0.42%，结合辉云重安的合伙人变动情况，张轩宁通过创新工场与丹晟投资已成功套现，转让价格未公布暂无从得知，如参考上一轮腾讯入股价格，张轩松已从永辉云创套现1.5亿元。

或许这就是为何张轩松与张轩宁“坚定”持有永辉超市的根本原因。

通过子公司或联营公司套现更隐蔽且安全，另一方面还能坚定中小投资者实控人看好公司未来发展的信心，直到2018年借助腾讯入股及员工股权激励（张轩松定向减持1.66亿股用于股权激励）才大比例减持。

两家白酒销售联营企业，缘何业绩冰火两重天

除了永辉云创之间的应收账款或师出无门之外，永辉超市与联营企业四川永创耀辉供应链管理有限公司（以下简称“永创耀辉”）之间的商品采购与逐年高企的预付款也颇为蹊跷。

永创耀辉，成立于2015年8月，成立之初由永辉超市与北京周窖坊商贸有限公司（以下简称“北京周窖坊”）合资，其中永辉超市持股20%，北京周窖坊持股80%。

永辉超市2015年6月30日公告，同意公司全资子公司永辉投资有限公司与北京周窖坊商贸有限公司（下称“北京周窖坊”）以 20%、80%的比例合资人民币1,000万元在四川省成都市设立一家专业白酒平台公司，名称拟定为“四川永创商贸有限公司”（实际名称以工商核批为准）。

和讯网查询永创耀辉的主营业务，招聘信息资料如下：四川永创耀辉供应链管理有限公司成立于2015年8月19日，是由永辉超市股份有限公司（股票代码：601933）投资成立，专门负责酒类品类整合、渠道管理、品牌营销的供应链管理公司。公司成立至今，依托永辉强大的渠道网络，已实现贵州茅台酒、泸州老窖、汾酒等中国名优白酒源头直采，厂家直供，随着永创耀辉人不懈的努力，公司在未来将实现世界名酒的供应链整合。

和讯网查询永辉超市历年年报，永创耀辉与永辉超市之间的业务往来及款项如下：

与永创耀辉业务类似的，是北京友谊使者商贸有限公司（以下简称“友谊使者”），该公司为永辉超市与贵州茅台(600519)联营企业，其中贵州茅台持股60%，永辉超市持股20%，深圳市国茂源酒业有限公司持股20%（持有贵州赖茅酒业有限公司25%股份）。

永辉超市与茅台的合作，被市场解读为茅台试水“厂家—消费者或零售商—消费者”模式。实际上，在茅台品牌驱动下的友谊使者，也确实交出一份靓丽的答卷，其2014年—2018年与永辉超市关联交易及经营情况如下表：

相比之下，定位贵州茅台酒、泸州老窖、汾酒等中国名优白酒源头直采的永创耀辉的业绩似乎逊色很多。

友谊使者2014年成立当年即取得190万元净利润，2018年净利润为7,915万元，年复合增长率高达154.06%，5年累计实现净利润15,070万元，累计分红2,500万元。

截止2018年，永辉超市从友谊使者得到现金分红共500万元，投资成本收回83.33%，且预付款占当年采购金额比例多控制在5%以下，资金占用极低，与茅台成立联营公司，对永辉超市而言，无疑是一笔投资回报率极为可观的投资。

相比之下，永创耀辉2015年成立当年亏损13.85万元，2018年实现净利润424万元，而永辉超市的预付款比例集中在20%，2017年预付款比例最高达31.71%，在这场交易中，永辉超市的资金利用率极低。

如按照永创耀辉介绍所言，已实现贵州茅台酒、泸州老窖、汾酒等中国名优白酒源头直采，厂家直供，那么与其定位相似的友谊使者，无论是预收款管理还是经营业绩，都令永创耀辉难以望其项背。

2014年即与茅台设立联营企业—友谊使者，永辉超市为何还要再耗资耗力筹备永创耀辉？谜之疑惑。

如将永创耀辉定位白酒供应链管理企业，永辉超市4年累计71,527万元的采购金额与每年20%的预付款比例，又与供应链行业商业模式相违背。供应链管理一般先垫款购买后客户支付款项，并依靠收取一定资金占用费与服务费进行盈利。

巧合的是，永辉超市的供应链布局还有一家联营企业—蜀海（北京）供应链管理有限责任公司（以下简称“蜀海供应链”），2015年永辉超市出资1,000万元，持股比例18.75%。

无论是交易额还是预付款的支付，永辉超市对永创耀辉的支持力度都是其他联营企业所无法比拟。

即使有了永辉超市的鼎力支持，永创耀辉近几年盈利能力依然不紧不慢，永辉超市利用200万投资额+年均4,292万元预付款+年均17,882万元的商品采购金额组合，换来的是四年913.65万元的累计净利润。

新宁物流的控股子公司新宁酒业2016年11月挂牌新三板，据公开资料，2018年新宁酒业销售净利率为3.06%，最高年度销售净利率17.34%。

相比之下，永创耀辉近4年销售净利率仅为1.28%，差距显著。

永辉超市年报显示，永创耀辉业务性质为物流配送，那么近4年永辉超市向永创耀辉采购的累计71,528万元的商品又如何解释？

后续，和讯网将对永辉超市其他联营企业及永辉云创与彩食鲜所投资企业进行逐一分析，多维度了解永辉超市商业模式。