华鑫证券有限责任公司孙山山近期对贵州茅台进行研究并发布了研究报告《公司事件点评报告：2022年圆满收官，2023年继续进击》，本报告对贵州茅台给出买入评级，当前股价为1823.96元。

贵州茅台(600519)

事件

2023年03月30日，贵州茅台发布2022年年报。

投资要点

四季度稳增长，2022年圆满收官

2022年总营收1275.54亿元（同增17%），归母净利润627.16亿元（同增20%）。其中2022Q4总营收377.68亿元（同增17%），归母净利润183.17亿元（同增21%），四季度增速稳步提升，2022年顺利收官。2022年毛利率91.87%（+0.3pct），受益于茅台酒与系列酒吨价同步提升。2022年净利率52.68%（+0.2pct），销售费用率2.59%（+0.1pct），系酱香系列酒广告及市场拓展力度增加，管理费用率7.07%（-0.1pct）。其中2022Q4净利率为51.60%（+0.4pct），销售费用率2.36%（-0.2pct），管理费用率9.12%（-0.3pct）。2022年合同负债154.72亿元（同增22%），公司后续增长动力仍充足，销售回款1406.92亿元（同增18%），经营净现金流366.99亿元（同减42.68%），系公司划转贵州习酒股权致吸收存款减少且财务子公司存入同业定期存款增加所致。

直销渠道不断发力，i茅台持续贡献增量

分产品看，2022年酒类营收1237.72亿元（同增17%），毛利率92.00%（-0.4pct）。其中茅台酒营收1078.34亿元（同增15%），占比87%，毛利率94.19%；系列酒营收159.39亿元（同增27%），占比13%，毛利率77.22%。在茅台酒实现稳健增长的同时，系列酒着力打造五大单品，2023年目标200亿元。分渠道看，2022年批发代理营收743.94亿元（同减9%），占比60%；直销营收493.79亿元（同增105%），占比40%（+17pct）。直销占比持续提升，2022年“i茅台”线上销售平台不断发力，营收118.82亿元，毛利率95.46%，注册用户超3000万。量价拆分来看，2022年茅台酒销量3.79万吨（同增5%），对应吨价284.51万元/吨（同增10%）；系列酒销量3.03万吨（同增0.3%），对应吨价52.65万元/吨（同增29%）。公司2023年经营目标为：1）营业总收入同期增长15%左右，2）基本建设投资71.09亿元。在深入落实“五合营销法”、坚持开展“23252战略”的基础上，公司全年目标达成可期。

盈利预测

预计2023-2025年EPS为58.26/67.65/77.75元，当前股价对应PE分别为31/27/23倍，维持“买入”投资评级。

风险提示

宏观经济下行风险、产能扩张不及预期、直营增长不及预期、改革进程不及预期、批价快速上行等。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中信证券蒋祎研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达99.51%，其预测2023年度归属净利润为盈利626.48亿，根据现价换算的预测PE为36.09。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有25家机构给出评级，买入评级23家，增持评级2家；过去90天内机构目标均价为2339.28。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，贵州茅台（600519）行业内竞争力的护城河优秀，盈利能力优秀，营收成长性一般。财务健康。该股好公司指标4.5星，好价格指标3星，综合指标3.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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