记者 | 袁颖琪

编辑 | 陈菲遐

上周五罕见大涨18.02%的拉卡拉（300773.SZ）熄火了。

此前有消息称，明年3月1日起个人收款码禁用于经营性服务。这一消息源自央行10月13日发布的《中国人民银行关于加强支付受理终端及相关业务管理的通知》。《通知》要求，有效区分个人和特约商户使用收款条码的场景和用途，对于具有明显经营活动特征的个人，不得通过个人收款条码为经营活动收款。同时，央行要求条码支付收款服务机构应当采取有效措施禁止个人静态收款条码被用于远程非面对面收款。

但政策并非“一刀切”。《通知》要求审慎确定个人静态收款条码白名单准入条件与规模、个人静态收款条码的有效期、使用次数和交易限额，防范白名单滥用风险。对于具有明显经营活动特征的个人收款码用户，可以参照特约商户管理。与此同时，受影响最大的微信、支付宝终端也会针对新《通知》的规定作出相应调整。

11月26日，拉卡拉在互动平台表示，央行新规的执行，为了让支付市场回归四方支付，将极大地提升公司的市场规模和份额。这一回复也导致了当日股价暴涨。

拉卡拉在互动平台上的回复引起了监管层的注意。11月29日早间，深交所向拉卡拉下发关注函，要求结合央行《关于加强支付受理终端及相关业务管理的通知》相关规定对支付市场的影响具体分析公司相关支付业务可能受到的影响，以及公司认为《通知》所列规定“将极大地提升公司的市场规模和份额”的依据及合理性。

事实上，市场也很快回归了冷静。11月29日，拉卡拉股价大幅回调，股价低开7.97%。截至发稿，跌幅收窄至6.4%。

撇开“蹭热度”式的回复，拉卡拉始终以第三方支付终端被外界熟知，但其实这家公司还运营着一个庞大的金融帝国。对于这部分业务，拉卡拉始终讳莫如深。这个庞大的金融帝国背后不仅仅有拉卡拉，还有包括联想控股、蓝色光标（300058.SZ）等上市公司在内的豪华朋友圈。

拉卡拉的金融帝国分为“明面”拉卡拉支付集团，及“暗面”西藏考拉金科网络科技服务有限公司（下称考拉金服集团）。虽然做了切割，但这两大业务之间还是有千丝万缕的关系。

“双轨”运行

拉卡拉的金融帝国之所以“双轨”运行，主要是因为其最初打算借壳西藏旅游上市失败，从而将其旗下业务架构分拆为拉卡拉支付集团及考拉金服集团，从此就有了两套架构。

考拉金服集团的运营主体是西藏考拉金科网络科技服务有限公司，其下有三家经营小额贷款业务的全资子公司，分别为北京拉卡拉小额贷款有限责任公司、重庆拉卡拉小额贷款有限责任公司和广州拉卡拉小额贷款有限责任公司。此外，该公司还持有包头农村商业银行4.88%的股份。考拉金服集团的实际控制人为联想控股股份有限公司，拉卡拉的董事长孙陶然为第二大股东。

拉卡拉上市的金融版图则主要集中在股权投资、供应链金融服务、保险经纪以及商业保理业务。拉卡拉旗下广州润信商业保理有限责任公司、广州拉卡拉普惠融资担保有限责任公司以及北京大树保险经纪有限责任公司。联想控股持有拉卡拉28.24%的股份，是其第一大股东；孙陶然持有拉卡拉6.91%的股份，为第二大股东。这两家公司通过拉卡拉的股东、董事长孙陶然成为彼此的关联方。

撇不清的关系

虽然做了切割，但拉卡拉的两类金融业务之间还是有千丝万缕的关系，尤其是拉卡拉近来加大力度进行业务多元化之后。

首先，拉卡拉与西藏考拉金科网络科技服务有限公司的关联交易日益频繁。2020年，他们之间的关联交易总共发生1笔，为提供引流推荐服务，金额7600万元。2021年还未结束，他们之间的关联交易已经发生3笔，金额为3亿元。

值得一提的是，2020年4月，拉卡拉曾试图以21.7亿元收购关联方西藏考拉金科网络科技服务有限公司持有的广州众赢维融智能科技有限公司（下称广州众赢维融）和深圳众赢维融科技有限公司100%的股份，但最终以失败告终。广州众赢维融旗下唯一的子公司就是广州拉卡拉小额贷款有限责任公司，因此拉卡拉的这次收购又是试图让“小贷”业务上市。

2019年以后，拉卡拉业绩增长明显面临压力，开始积极拓展业务条线，挖掘现有客户群的价值。拉卡拉希望从原本的“帮商户收钱”，通过从支付、货源、物流、金融、营销等方面为商户经营赋能，升级为“帮商户赚钱”。于是，拉卡拉业务条线就增加了一项“商户科技服务类业务”，其中包括“金融科技服务收入”，至于其具体业务则是语焉不详。

但从一些飙升的业务数据中，可以看出些端倪。

今年开始拉卡拉的应收账款飙升129%，达到8.53亿元。拉卡拉表示是因为增加了供应链金融业务。天眼查显示，拉卡拉的广州润信商业保理有限责任公司的成立时间为2021年1月5日，时间吻合。

另外，拉卡拉的对外担保也从2020年开始快速上涨。2019年时拉卡拉并没有对外担保余额。2020年中报，拉卡拉对外担保余额上升至4.74亿元。今年中报，该数字继续增长至9.19亿元。而且，天眼查数据显示拉卡拉的对外担保绝大多数是给予合作银行的小微客户，截止今年8月发生金额为11.34亿元。

无论拉卡拉如何“包装”，从飙升的应收账款和担保数据，就可以知道拉卡拉又回到了“放贷”的老路上。但这也将引发一系列问题。

首先，上市公司拉卡拉旗下的供应链金融业务，和“为合作银行的小微客户提供担保”业务，都会涉及到如何与考拉金融旗下的小额贷款业务区隔的问题。而两者之间又牵扯到同业竞争。

其次，考拉金融旗下的三家小额贷款公司都以“拉卡拉”命名。如果他们中任何一个公司出现兑付问题，都会给其他相关公司的商誉造成重大不利影响。天眼查数据显示，拉卡拉分别位于广州和北京的小额贷款公司的贷款纠纷起诉案件记录超过7000条。最近广州拉卡拉小额贷款有限公司还进行了减资。上市公司拉卡拉旗下也有多家子公司于近期进行了注销。

最后，拉卡拉一方面大力拓展供应链金融以及保理业务，为合作银行的小微客户提供担保，但另一方面其目前的“财力”已经不足以支撑该项业务继续扩大。拉卡拉账面货币资金虽然高达66.8亿元，但其中有54亿元是根据《支付机构客户备付金管理办法》的规定，存储在规定银行账户中的客户备付金，不能用于偿债。公司能用于偿债的资金实际只有12亿元。拉卡拉的资产负债率已经攀升到60.4%，应付账款及票据和其他应付款的合计为15.6亿元。拉卡拉的现金尚不能覆盖自己的流动性负债，更不要说继续扩大担保和商业保理业务了。

重金购买蓝色光标股份图什么？

拉卡拉变得“拮据”源自一场收购。

今年5月，拉卡拉受让西藏耀旺网络科技有限公司（下称“西藏耀旺”）所持有的蓝色光标1.44亿股，以6.35元/股的价格协议转让，转让总价为人民币9.14亿元。协议转让完成后，拉卡拉持股比例为5.78％，将成为蓝色光标第二大股东。

拉卡拉表示，与蓝色光标的合作可以帮助其扩大海外客户规模，实现更好的战略协同效应。但考虑到拉卡拉收购广州众赢维融的失败，其对于蓝色光标的收购则更加值得玩味。

第一个问题是，拉卡拉收购的股份不过5.78%，略微超过举牌线，并不谋求控制权。从2021年初至收购结束的这段时间，蓝色光标股价绝大多数时间都低于最终的收购价6.35元/股。拉卡拉为什么不直接在二级市场上收购蓝色光标股份？

答案或许与交易对象有关。天眼查资料显示，拉卡拉此次收购的交易对象西藏耀旺，第一大股东为联想控股的旗下企业。西藏耀旺是前文提到的西藏考拉科技发展有限公司持有的另一家企业。因此，西藏耀旺和考拉金服的运营实体——西藏考拉金科网络科技服务有限公司的股东结构完全一样。联想控股持有西藏耀旺48%股份，拉卡拉的董事长孙陶然亦间接持有33%股份。因此，此次交易构成关联交易。

这样一来，对于联想控股和孙陶然来说，由拉卡拉收购西藏耀旺所持的部分股份，既没有失去对蓝色光标的控制，又成功从拉卡拉套现9.14亿元。因为西藏耀旺只是持股平台，并无实际业务。最终，这9.14亿元流向哪里，外界无从得知。

2020年和2021年上半年，拉卡拉的现金流分别净减少了9.3亿元和7.4亿元。2020年也是拉卡拉上市以来第一次出现现金净流出。

对于依赖金融业务的拉卡拉来说，风险正在酝酿。