获得和提升信用评级，是城投平台扩大资本市场融资的重要条件，受到地方政府越来越多的重视。信用评级类别主要包括主体信用评级和债券信用评级，不同种类信用评级的侧重点不同。本文就当前城投平台信用评级的现进行分析，阐述了在国家投融资政策变化下城投平台评级思路的变化方向，并就城投平台信用评级的提升构建了六大实施策略，给准备进行信用评级和需要提升信用评级的城投平台提供借鉴和参考。

一 城投平台信用评级概述

长期以来，城投平台作为政府投融资运作主体，依托地方政府支持为城市建设发展筹集了大量资金，同时其自身资产规模也得到快速增长。城投平台信用评级的高低，是实现有效、可持续融资的关键性指标。伴随着我国政府投融资体制改革的深入，国家政策明确规定城投平台不得利用政府信用融资，信用评级机构也不得将企业信用与地方政府信用挂钩。新形势下，城投平台要充分了解信用评级机构的评级思路，加强自身信用体系打造，提升市场化融资能力。

城投平台主体信用评级，是指通过独立的第三方信用评级中介机构对城投平台如期足额偿还债务本息的能力和意愿进行评价，并用相应的信用级别符号（如AA、AA＋、AAA）来表示其违约风险和损失的严重程度的过程。

高等级的信用可以帮助城投平台更加方便地获得金融机构的支持，得到投资者的信任，扩大融资规模、降低融资成本。高等级的信用评级也是企业在市场经济中的“身份证”，能够吸引投资人、合作伙伴，是城投平台市场化转型的重要体现。

二 城投平台信用评级思路与新变化

01 国内信用评级模型要素

2019年中国银行间市场交易商协会和中国证券业协会对市场上9家从事评级业务的评级公司进行了排名，这9家是目前国内城投平台信用评级主要服务单位，其具体排名情况如下表所示：

国内评级机构对城投平台的评级思路基本一致，评级核心要素主要包括政府信用水平、城投城投平台自身信用状况、城投平台与政府之间关联性与支持性。其中，地方政府信用水平主要是评估地方政府的偿债能力和偿债意愿；城投平台自身信用状况则从业务经营、财务状况、经营管理方面进行考虑；而对政府与城投平台关联性，则重点评估城投平台经营主体的地位、经营活动的可替代性、以及与政府的关联度。国内主要评级机构评级核心要素如下表所示：

以中诚信国际为咸阳市城市建设投资控股集团（简称“咸阳城投”）评级为例，其评级思路遵循国内评级机构的评级逻辑，具有代表性，其评级思路如下：

（1）政府信用水平较高。咸阳市2021年实现地区生产总值（GDP）2,581.32亿元，同比增长8.5%，经济总量在陕西省排名较为靠前。财政收入方面，2021年咸阳市实现一般公共预算收入107.68亿元，同比增长18.70%。随着西咸一体化进程的推进将使得咸阳市在大西安都市圈的地位和作用更加凸显，为公司发展提供了良好的外部环境。（2）自身实力有望增强。咸阳城投承担较多城建项目，涉及基础设施建设、安置房建设、公交运营、能源开发、建筑工程、医院及停车场等业务板块。总体来看，公司停车场建设项目稳步推进，停车场和医院业务使得公司收入来源更为多元化。（3）政府提供有力支持。公司是咸阳市最重要的基础设施建设主体，在股权划转等方面继续得到咸阳市政府的有力支持。公司持续得到政府在土地收益分配、棚改资金补助、公交业务补贴等方面的的财政补助。

综合评估，未来随着咸阳市的发展，咸阳市财政实力将进一步增强。随着咸阳城投多元化经营板块的不断发展，将持续获得稳定的收入；同时考虑到咸阳城投司合并范围新增彬州城建等子公司，资本公积和所有者权益进一步提升。中诚信于2022年8月17日确定咸阳市城市建设投资控股集团主体长期信用等级为AA。

02 国内城投信用评级新趋势

随着2014年9月国发43号文明确要求剥离城投平台政府融资功能，厘清了政府与城投平台之间的信用关系，城投平台转型及市场化融资迫在眉睫。2018年2月，国家发改委和财政部联合下发《关于进一步增强企业债券服务实体经济能力严格防范地方债务风险的通知》（194号文），强调信用评级机构应基于企业财务和项目信息等开展评级工作，不得将申报企业信用与地方政府信用挂钩。随后，财政部3月份发布的《关于规范金融企业对地方政府和国有企业投融资行为有关问题的通知》中，要求“在债券募集说明书等文件中，不得披露所在地区财政收支、政府债务数据等明示或暗示存在政府信用支持的信息，严禁与政府信用挂钩的误导性宣传。”这些政策文件的出台，都要求评级公司对城投平台的评级思路需要改变，城投平台的信用评级的构建思路需要深化完善。

在此政策文件背景下，各评级公司对于政府信用的要素及权重均进行了调整，更加强调城投平台自身的资产及经营效益。以鹏元评级为例，194号文之前其评级要素重点在于政府信用和政府支持力度；目前其已经将政府信用与城投平台信用脱钩，取而代之的是为城投平台发展提供良好基础的外部运营环境。此外，鹏元评级更加重视从资产质量、盈利能力和偿债能力方面评估城投平台自身信用。

此前很多城投平台业务偏公益性或准经营性，业务规模相对较小、盈利能力偏弱，主要利润来源政府业务和政策性资金补贴，其债务偿还能力主要由所属地方政府的财政实力和债务压力决定。新形势下城投平台经营性资产质量、盈利水平、偿债能力在信用评级中的影响比重越来越重要，其自身经营管理水平成为信用评级的根本因素。

三 国内城投信用评级现状

截至2022年6月全国共有发债城投3153家，相较2021年中期增加了254个。2022年中期共有298个主体信用评级AAA的城投平台，相较2021年同期增加了31个，占发债城投总数的9%；主体信用评级AA+的城投平台有814个，相较于2021年同期增加了117个，占发债城投总数的26%；主体信用评级AA以下的城投平台共有343个，相较2021年同期减少了12个，占发债城投总数的11%。

2022年上半年，共有4家城投发行人的主体评级或展望被上调，上调主体以AA+为主，AA级主体上调评级的难度加大。下调方面，共有22家发行人的主体评级或展望被下调，其中贵州占据了16家。重大资产重组或重要外部支持成2022年评级上调因素中的关键词；而仅靠企业自身经营面的改善，盈利增加程度有限，较难获得主体评级的上调。下调方面，宏观层面疫情反复、经济承压，中观层面行业政策调整、原材料价格上涨，微观层面企业激进扩张、公司治理缺失，是2022年评级下调的三大驱动因素。

在下调评级中宜昌市交通投资有限公司（以下简称“宜昌交投”）主体信用评级下调为AA值得我们关注。宜昌市交通投资有限公司成立于2003年，截至2022年4月注册资本为15.60亿元，实收资本为13.00亿元。2022年1月，宜昌交通将所持有的宜昌长江大桥建设营运集团有限公司100%股权无偿划转至宜昌城市发展投资集团有限公司。大桥集团股权划转后，宜昌交投不再具有车辆通行收费、工程施工等业务。

大桥集团运营宜昌长江公路大桥和夷陵长江大桥两座大桥，2021年大桥集团利润总额为1.15亿元，占宜昌交投利润总额超过100%。大桥集团股权划出后宜昌交投的主营业务仅保留港口物流项目建设及运营业务。港口物流收入主要包括装卸收入、仓库租赁收入和运费收入等，目前收入规模仍较小，且处于亏损状态。综上，核心资产的划出使得宜昌交投业务稳定性及多元化经营造成较大不利冲击；公司资本结构弱化、财务杠杆水平显著提高，资产收益性及盈利能力弱化。这最终致使宜昌交投主体信用评级在2022年6月由AA+被调降至AA。

四 城投平台信用评级提升策略

针对当前国家投融资政策的变化及评级机构的操作思路转变，结合我们在信用评级提升咨询的实务经验，提出城投平台六大信用提升策略：

01 推动战略重构，挖掘城市发展新机遇

从历史发展上来看，很多城投平台以完成政府投融资任务作为开始，以“政府职能职责”代替了“企业发展战略”，实施的是政企一体化发展模式。在政企一体化发展下，城投平台经营决策、投融资、建设、经营和管理受政府影响较大，是介于行政、事业、企业性质之间的混合体。城投平台的发展定位不是很明晰，公司对业务发展的决定和规划有限。而这与我们国家投融资政策发展不匹配，对于未来国企平台信用重构非常有利。在新形势下城投平台需要走政企协同发展的更新模式。根据转型新形势，打造城市运营服务商将成为城投平台未来发展得恰当定位。城市运营服务商，是指围绕城市总体发展目标和发展规划，结合城市发展需求，通过发挥企业产业优势和资源优势，以市场化运作方式为主来参与城市发展建设的经营企业。

国企平台需要在充分理解政府职能职责的基础上，形成自身的战略及业务体系，挖掘城市发展新机遇，形成与城市发展的共建共享。城投平台通过制定明晰的企业发展战略，优化资源配置，打造核心竞争力，形成城市竞争优势。城投平台的企业战略需要与城市发展战略、政府投融资项目规划形成无缝对接，获得更加深入的支持。这样既符合国家投融资及债务管理政策，也为企业谋取可持续的发展动力。

2022年10月24日中证鹏元提升南昌交投的主体信用评级至AAA。南昌交投集团是在原南昌水利投资发展有限公司的基础上，合并南昌轨道、江西长运等公司打造组建。考虑南昌城市未来大力推进城市交通、交通旅游的发展战略，南昌市推动了新的南昌交通集团的组建。新的南昌交通投资集团，定位为城市交通及旅游的运作平台，赋予更加清晰的发展战略，业务经营更加有体系，项目规划上更加丰富。通过明晰企业发展战略，在业务经营上形成更加高质量的资产结构，财务实力得到明显提升，推动信用评级的跨步提升。

02 深化资产整合重组，提升资产规模及质量

对于城投平台而言，坚实、有效的资产是其转型发展的关键，也是信用评级提升的关键。前期城投平台资产整合重组上主要将资产“物理拼装”在一起，注重提升资产规模，提升资产负债水平来提升融资能力。在新的政策要求下，城投平台要推动价值性资产整合重组，要有效提升经营性资产规模，强化资产盈利性，形成强有力的城市资产地位。在实施资产结构性优化上，需要对城市平台类资产进行结构性调整，实现同类资产合并，构建专业化业务经营板块，推进专业化运营管理，有效提升经营效益。

考虑政府当前可注入的经营性资产越来越少，可考虑将原来隶属于地方政府的城市可经营性资产，通过改造后将其并入城投平台，实现资产的价值经营。此举不仅可以将政府体系内可市场化任务推向市场以提升运营效率，也能为城投平台带来现金流，进一步提升企业实力。城投平台也可依托其资金优势，通过市场化并购实现对优质经营性资产的获取。据不完全统计，2018年以来共发生了12起城投平台收购上市公司的事件，通过优质资产的获取，有效提升了自身的信用评级。

2022年贵阳市国资委向贵阳城投及下属子公司无偿划拨贵阳市交通投资发展集团有限公司等10家企业股权，共增加贵阳城投资本公积253.45亿元。2022年一季度，在业务收入方面随着贵阳卫健投的并表，贵阳城投新增医药销售业务。同时子公司林城人才及贵阳卫健投下属贵州筑康城市管理服务有限公司并表为贵阳城投新增劳务服务业务收入1.80亿元。在2022年6月，东方金诚在宏观环境及行业发展不乐观的情况下仍然调升贵阳城投主体信用评级至AAA。

03 完善业务模式，提升业务经营效益

城投平台自身的收入和利润是其偿债资金的直接来源，也是信用评级最核心的要素之一。根据发改办财金[2010]2881号文，城投平台偿债资金来源70%以上（含70%）必须来自自身收益。城投平台的可持续发展必须要有相关的产业支撑和稳定的利润来源，因此需要不断巩固自身的产业基础，拓展市场化业务范围，优化业务结构，有效提高盈利水平，增强自身现金收益能力。

对于政府性业务，城投平台需要创新承接方式，建立合规的路径，强调收益平衡和可持续性。通过项目重构、主体重构及模式重构，与政府方重新签订合同或协议以构建市场化经营结算关系，将原有的增加注册资本金、资产注入或财政补贴方式逐步转变为经营性收入，实现真正的经营收益。

对于经营性业务，城投平台需要推进业务组合专业化，即不再追求大而全的业务结构；而是以业务经营单元的价值成长为核心目标，构建具备竞争优势的业务组合，有所为有所不为，实现高质量的业务经营。同时在市场化经营中，需要强化对于商业模式的创新，获取更加稳定的经营收益，如资管型综合开发商业模式、物业+增值商业模式、医养结合的商业模式等。

2018年6月25日，大公国际发布了江东控股集团有限责任公司（以下简称“江东控股”）的主体信用评级报告，调高江东控股主体信用评级至AA+。江东控股通过构建基础设施投建、国有资产和产业投资运营主体，并依托下属子公司开展天然气销售、公交运输、垃圾处理、类金融、资产租赁等经营性业务，构建更加强有力的业务组合。在区域开发及公用事业领域形成较强的专营优势，实现集团营业收入和盈利的增长，从而显著提升企业自身信用等级。

04 提高财务管理水平，打造高质量财报

在各大评级机构的评级模型中，均对城投平台的财务状况有着明确的要求。这就需要城投平台依据其基本要求，提高财务管理水平，打造高质量的财务报表。

净资产数量是衡量城投公司资产质量的重要指标，也是判断城投公司抵御风险能力的核心因素之一。在评级模型中，拥有优质资产的城投公司往往获得较高的评分。根据和毅咨询统计，主体信用评级较高的城投公司往往有着较高的有效净资产。例如AAA级城投公司平均净资产规模为543.19亿元，AA+级城投公司平均净资产规模为206.96亿元，AA级城投公司平均净资产规模为102.74亿元。

资产负债率是评级过程中评估城投平台偿债风险的重要指标。在评级模型中，较低的资产负债率能够助力城投公司获得较高评分。根据和毅咨询统计，主体信用评级越高的城投平台往往有着较低的资产负债率。例如AAA级城投公司平均资产负债率为64.55%，AA+级城投公司平均资产负债率为66.09%，AA级城投公司平均资产负债率为67.49%。

EBIDA利息保障倍数是分析城投公司偿债来源与负债情况匹配度的重要指标，既包括对当下债务总量覆盖程度的判断，也包括未来时点偿债来源对债务的覆盖程度的评价。在评级模型里，较高的EBITDA利息保障倍数将获得较高的财务评分。根据和毅咨询统计，主体信用评级越高的城投公司往往也具有较高的EBIDA利息保障倍数。例如AAA、AA+、AA级城投的EBIDA利息保障倍数分别为5.63、4.38、3.3。

现金短期债务比例是衡量城投公司短期偿债的重要参考依据，现金短债比越高则短期偿债能力越强，在评级模型中的得分也就越高。根据和毅咨询统计，评级越高的城投公司现金短债比往往越高。例如AAA级城投平均现金短债比为0.75，AA+和AA级城投平均现金短债比均为负数，分别为-0.14和-1.37。

城投平台需要强化投融资规划，控制债务规模、优化债务结构，减少短期债务，增加长期债务；提升直接融资比例，控制利息成本。城投平台需要利用存量盘活及再融资时机，降低总体债务水平。在有效管控债务的基础上，城投平台还要积极推动以价值提升为导向的资本运作，实现国有资产保值增值，转型新形势下的资本运作主要聚焦在上市、并购、混改和基金的运用。

2014年8月18日新世纪评级发布了对无锡市建设发展投资有限公司（以下简称“无锡建发”）的主体信用评级报告。根据其分析报告，得益于无锡建发2013年对管理费用的控制、财务费用全部资本化以及投资收益的小幅增加，同期营业利润较上年增长18.37%，净利润较上年增长23.85%。同期无锡建发资产总额为498.19亿元，最终助力无锡建发主体信用评级从AA+提升至AAA。

05 推进科学化管理，提升管理效能

为了匹配城投平台的信用重构，持续增强企业内生动力，推进科学化的经营管理至关重要，包括公司治理结构提升、集团化运营和精细化管理。通过对主体信用评级提升的城投平台分析梳理，其在这些方面均获得较为明显的进步。在优化治理结构上，重在明确“三会一层”的设置、人员产生办法、应具备的职权以及议事规则。需要更加明确党组织的法定地位、明晰企业法人地位、健全内部管理制度和建立激励约束机制。建立以经营业绩为核心的市场化考核机制，激发内部职工积极性和吸纳外部有价值的员工。

随着城投平台资产规模越来越大，业务领域越来越多，需要推进集团化的专业运营管理。建立科学的内部控制体系，加强母公司对子公司的管理迫在眉睫。在综合考虑城投平台的战略发展定位、资源和能力的基础上，结合各子公司的现状，确定有效的集团管控模式，明确母子公司职责和边界。通过对下属企业采用跨层级的、多层面的治理、控制、管理、资源协调分配等策略和方式，使集团达到最佳运作效率及价值最大化的管理方式和体系，打造赋能型集团总部。

在推进精细化管理上，城投平台需要根据战略规划目标建立相匹配的绩效管理体系，集团公司未来将由业务主导型向管理主导型转变，重点在于职业经理人市场化选聘、绩效考核、薪酬管理、培训开发及文化建设。基于城市运营商的定位，围绕城投平台集团化发展目标，要加强公司品牌管理体系的构建，打造企业+业务+产品的多维品牌影响力，获取持续的市场竞争优势。

06 整合外部优质信用，强化关联方的有效支持

当前政策要求下城投平台信用评级不能与政府信用挂钩，因此城投平台需要在加强自身信用能力的基础上，争取政府股东方有效支持，并整合第三方优质信用资源，构建起一个自我循环、良性发展、不断提升的信用建设体系。新形势下城投平台所在区域的经济水平、财政收入状况，以及政府的支持力度仍然是城投平台信用评级的重要因素。城投平台需要积极争取政府股东的支持，在资本金、城市经营性资产、重点资源及项目上的大力支持，建立地方政府股东与城投平台市场化的战略支持、业务孵化运作机制。例如，陕西省印发《关于推进我省融资城投平台转型发展的意见》，保障城投平台市场化转型健康发展；合肥市政府根据城投平台承担的投资责任，建立持续的资本金注入机制，有效提升了城投平台的信用水平。

在此形势下除了政府股东支持外，城投平台应积极引入战略投资者或资金雄厚的机构投资人。通过设立基金、成立合资公司、组成联合体等形式合作，在实现降杠杆的同时，有利于信用等级的提升。以城投平台联合外部投资人设立产业基金为例，可引入央企、大型国企、省级城投平台等优质信用主体，共同设立私募股权投资基金。由其对城投平台下属的存量经营性资产进行收购、盘活经营。通过这种方式能盘活沉淀资产，降低公司财务杠杆，提升现金偿还能力；同时也能重塑经营机制，提升经营效益，强化自身信用创造新契机；而且通过外部投资方的介入平衡与政府的关系，按照市场化、法治化原则建立债务约束的长效机制等，有利于从根本上帮助城投平台建立现代企业制度和完善法人治理结构。

五 结语

在当前严控地方政府债务的大背景下，各级地方政府应当高度重视城投平台的转型发展，而打造高评级城投平台运作主体是其中重点课题。良好的信用评级的获取，需要科学系统方法的引导，合理规划和整合才能实现高效提升。当前很多城投平台尤其是区县级城投，信用评级提升意识不足，同时也缺少科学的方法和专业的指导。和毅咨询团队基于多年的投融资运作及信用咨询经验，开发了《城投评级诊断模型和信用优化工具箱》，能做到对城投平台信用的准确诊断，并根据工具箱定制、构建具体化的实施行动，实现客户期望的信用评级落地服务。